Portugal dança sobre um vulcão de riscos adormecidos

Boa parte do tempo em que as taxas de juro estiveram extraordinariamente baixas foi perdido em temas colaterais de agenda política, em vez de colocar-se o foco no crescimento económico. Esta espécie de dança é perigosa, porque é feita sobre riscos estruturais.

Os últimos meses trouxeram um conjunto de desafios inéditos que poderão moldar de forma significativa o futuro de várias gerações. As potenciais consequências de médio prazo do atual conflito na Ucrânia podem ser suficientes para tornar o mundo muito mais polarizado militarmente, muito menos globalizado e com maiores dificuldades para atingir metas comuns, sobretudo as que estão ligadas à necessidade da descarbonização do planeta e da implementação de uma agenda de digitalização.

Isto tem implicações globais, e consequências ao nível dos países, às quais Portugal não será alheio. De facto, existe uma combinação de riscos que podem ser lesivos para um país que depende em muito do futuro da Europa e da globalização para crescer a médio prazo, mas que se encontra também em risco face às tendências de curto prazo, relacionadas com subidas dos preços dos bens e das taxas de juro na Europa. As fragilidades estruturais do país, que se tornaram visíveis com a pandemia, em conjunto com a reduzida capacidade de crescer economicamente e produzir rendimentos, poderão deixar as famílias portuguesas numa situação complexa nos próximos anos.

Um novo e intenso choque da oferta atingiu a Europa

No momento em que os países europeus estavam a gerir o processo de reabertura das suas economias, suportando a inflação causada pelos constrangimentos ligados ao restabelecimento do tecido produtivo, um novo e potencialmente mais intenso e duradouro choque do lado da oferta atingiu o continente.

Os preços da energia subiram acentuadamente após a invasão militar da Ucrânia pela Rússia, e a dependência da Europa de Moscovo ao nível do gás e a escalada das sanções impostas pelo Ocidente comprometeu as expectativas da atividade económica, comprometendo cada vez mais o processo de recuperação esperado para 2022, que será, talvez, mais evidente em 2023.

Obviamente que as consequências do atual choque dependerão do tempo que durar o conflito, e não é líquido que as sanções terminem assim que este chegar ao fim. Também desconhecemos se haverá uma nova era marcada por uma enorme cortina de ferro entre a Rússia e os seus aliados, e os países do Ocidente.  No entanto, alguns impactos estão a fazer-se sentir e as expectativas apontam agora para um crescimento económico mais lento, assim como a persistência de níveis de inflação elevados por mais tempo do que inicialmente esperado. Os preços mais elevados das matérias-primas energéticas vão continuar a pressionar os níveis de inflação e ter impacto negativo no sentimento do consumidor.

As sanções podem condicionar o crescimento a médio prazo

Não é certo que terminado o conflito tenhamos um regresso imediato à normalidade. E fazer frente a um regime opressor é, sem dúvida, uma causa com valor. No entanto, os políticos dos países ocidentais enfrentam uma decisão séria sobre até que ponto devem ir as sanções.  A ferida causada pelas sanções económicas adotadas tem implicações globais que vão para além do final do conflito armado. Existem várias frentes, nas quais poderemos encontrar repercussões relevantes: i) efeito contágio para os mercados financeiros; ii) impacte no investimento do sector privado; iii) efeitos da escalada acentuada da guerra económica.

A escalada de sanções às exportações por parte da Rússia, por exemplo, restringindo o acesso a matérias-primas como paládio, níquel ou similares, e indústrias de relevo globais, como os semicondutores, podem ser seriamente afetadas. Ou seja, quanto maior for a escalada de resposta e contrarresposta de sanções durante 2022 entre os países do Ocidente e a Rússia, maior a necessidade de conduzir a economia mundial para uma situação de complexos equilíbrios para evitar uma recessão.

Mais relevante, talvez, será o impacte de um período muito prolongado de sanções, que irá acabar por criar uma nova cortina de ferro entre o mundo ocidental e a Rússia e seus aliados, assim como o potencial efeito sobre o aumento do protecionismo – um corte no processo de globalização que teria decerto impacte no potencial de crescimento das economias, sobretudo daquelas que têm maior vocação exportadora, como é o caso da economia portuguesa.

A subida de taxas e a limitação dos incentivos e estímulos fiscais

Em condições normais, dada a atual situação de menor crescimento económico, os bancos centrais adotariam novas medidas de estímulos. Contudo, e também por causa das pressões inflacionistas, os bancos centrais têm também um âmbito de atuação mais limitado. Tanto a Reserva Federal dos EUA como o Banco Central Europeu (BCE) adotaram uma narrativa mais agressiva relativamente a subida de taxas nas suas intervenções públicas recentes.

A subida de taxas de juro deverá ser uma realidade ao longo deste ano, acompanhada pelas principais taxas da União Europeia. O sentimento nos mercados financeiros indicia esta realidade, e o BCE não deverá ter margem para não reagir aos elevados níveis de inflação. Os analistas antecipam que, à já esperada redução dos programas de compras de ativos durante os próximos trimestres, ocorra também uma subida das taxas de juro diretoras de referência, ainda que de forma moderada.

Da mesma forma, a utilização de estímulos fiscais poderão ter alcance limitado no sentido de proteger os rendimentos das famílias e a capacidade e vontade de investimento das empresas, com a queda da confiança a poder ser amplificada pelo prolongamento da incerteza geopolítica, adiando investimentos importantes e recrutamento de pessoal.

Os riscos de estagflação são reais à medida que a incerteza perdura

Existem por isso riscos claros de estagflação (inflação elevada num cenário de baixa criação de valor económico e de emprego) na Europa, que têm vindo a ser amplamente discutidos e que vão ganhando consistência à medida que o conflito perdura no tempo. A inflação terá impactes crescentes sobre rendimentos e crescimento, efeitos esses que são difíceis de contrariar no curto prazo, uma vez que nem é possível os governos resolverem por decreto os problemas relacionados com a cadeia de produção e distribuição, nem os bancos centrais têm capacidade para criar programas monetários suficientes para contrariar o problema das sanções à compra de gás.

Acresce a isto tudo a necessidade de equilíbrio no que diz respeito às contas públicas. O nível de endividamento dos países europeus já era bastante elevado à saída da pandemia, mas tal não se afigurava um problema relevante até ao momento, dados os níveis muito baixos das taxas nos mercados financeiros. A situação mudou e exige agora uma solução mais complexa. A necessidade de controlar as contas públicas e a inflação poderá servir de acelerador a um potencial cenário de estagflação na Europa.

‘Bottoms’ up’: Portugal dança sobre um vulcão de riscos adormecidos

Portugal é um dos países menos expostos à escalada dos preços da energia, dada a residual dependência que existe do país ao gás proveniente da Rússia. Mas as boas notícias não vão muito mais longe que isto, e dos benefícios que poderão advir da distância que o país tem – a par de Espanha – do conflito militar, e que poderão trazer dividendos no que respeita ao futuro geoestratégico da União Europeia, mais voltado para o eixo atlântico.

Na realidade, está em jogo uma combinação de riscos perigosos para Portugal, que funciona como uma espécie de vulcão adormecido. Desde logo, porque o país depende em larga medida da Europa para crescer, e de sectores que estão muito dependentes da capacidade de consumo das famílias dos seus parceiros europeus, como é o caso do turismo – que este ano está a registar uma boa atividade. Num cenário de estagflação, marcado por perca real de rendimentos, as famílias podem optar por adiar estas despesas, escolha que poderá revelar-se um contratempo relevante, sobretudo à medida que o impacte se for tornando mais visível.

O segundo risco está associado, também, às famílias portuguesas. A subida das taxas de juro e a subida generalizada dos preços dos bens alimentares, a par dos combustíveis, terá agora um impacto combinado significativo sobre os rendimentos médios dos portugueses – recorde-se que rondam atualmente os 1.042 euros mensais. A manter-se, ou agravando-se, poderemos ter situações de elevada complexidade social para gerir em Portugal, sobretudo se as taxas de juro subirem de forma mais acentuada do que o esperado.

Por último, o Estado. O fim dos estímulos do BCE, combinado com a necessidade de recorrer a fundos públicos para impor alguns estímulos fiscais, pode levar a um aumento significativo dos custos com a dívida pública portuguesa – que se encontra, ainda assim, em níveis muito elevados em percentagem do PIB. Isto dificulta a capacidade de resposta do Estado a situações de crise social, e poderá também reduzir a capacidade de investimento público na economia.

A parca existência de respostas à crise resultante do conflito militar na Ucrânia, visível já no último Orçamento do Estado, põe em evidência a limitação das políticas públicas delineadas, aliás como já tinha acontecido nos tempos da pandemia – reflexo da debilidade estrutural das contas públicas. Boa parte do tempo em que as taxas de juro estiveram extraordinariamente baixas foi perdido em temas colaterais de agenda política, em vez de colocar-se o foco no crescimento económico. Esta espécie de dança é perigosa, porque é feita sobre riscos estruturais que, a materializarem-se, poderão resultar em impactes relevantes para Portugal.

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